Tri važne pouke slučaja Agrokor

SEEbiz

To znači da odnosi već neko vrijeme izgledaju prilično zacementirano pa je vrijeme za rezime u tri točke koje objašnjavaju razvoj i moguće posljedice rješavanja krize u Agrokoru.

1. Cijela poanta bila je u zaštiti mreže dobavljača

Uvođenje izvanredne uprave temeljilo se na ocjeni da bi stečaj Agrokora predstavljao sistemski rizik.

Disrupcije u mreži plaćanja dovele bi do mrežnog širenja stečajeva s teško sagledivim posljedicama. Takva je bila i ostala službena naracija. Stoga su od samoga početka stvari postavljene tako da se pogoduje dobavljačima. Ne zbog pogodovanja samog, nego zbog sprječavanja sistemskog rizika – domina stečajeva. Zbog toga je, na primjer, granični dug priznat samo dobavljačima. I raniji dugovi su nekima od njih nerazmjerno namireni.

Sistemski rizik je spriječen tako da je brže-bolje pribavljena gomila svježega novca u vidu roll up kredita. Tim kreditom je iz sedla istisnuta Sberbank – najveći pojedinačni vjerovnik Agrokora koji nije htio sudjelovati u roll upu. Nakon što su se uvjerili da separatnim sudskim putevima neće povratiti onoliko koliko će povratiti igrajući kooperativno kroz nagodbu, ruski bankari su na kraju sjeli za zadnji pregovarački stol.

Sama tehnika dogovaranja roll upa ostala je sporna. Međutim, ako su roll up prihvatili vjerovnici, postavlja se pitanje tko je, osim njih, tim aranžmanom eventualno oštećen?

Danas se neformalno govori o tome da je iznos roll-upa bio prevelik i da njegovi uvjeti, kako u pogledu omjera prava prvenstva u naplati starih dugova (1 naplate starog duga za 1 sudjelovanja u roll-upu) tako i u pogledu kakvoće i vrijednosti instrumenata osiguranja, nisu bili razmjerni. Moglo se bolje. Međutim, privremeno vjerovničko vijeće, dakle vijeće onih koji bi roll-upom mogli biti oštećeni, prihvatilo je aranžman. Valjda su za to imali dobar razlog – kontinuitet poslovanja bila je vrijednost sama po sebi, pa su svi drugi troškovi eventualno vezani uz roll up (kao i nepodopštine s konfliktom interesa u pogledu angažmana Texo Managementa), bili prihvatljivi. Logično, jer u tom su vijeću bili predstavnici privilegiranih dobavljača i njihovih kreditora, kao i novi roll up kreditori. Oni koji su time potencijalno bili oštećeni, ni po kojoj matematici nisu mogli imati većinu.

S obzirom da će ruske banke vjerojatno izaći kao najveći pojedinačni vlasnici novog Agrokora (jer su bile najveći pojedinačni vjerovnici starog), postavlja se sljedeće važno pitanje: nije li se isti ishod mogao postići mnogo brže s Alvarezom?

Ulazak Alvareza na bazi sporazuma Todorić-Rusi krajem ožujka i početkom travnja 2017., možda je mogao značiti manje rizike naknadnih tužbi u usporedbi s vladinom intervencijom na temelju posebnog zakona (o čemu više detalja dalje u tekstu). Međutim takozvani stand-still sporazum koji je regulirao ulogu Alvareza i novo financiranje Agrokora u toku restrukturiranja koje je Alvarez trebao voditi, nikada nije dobio podršku dobavljača.

Alvarez je ispao iz vlaka zbog toga što se nije vjerovalo da će voditi dovoljno računa o ranije spomenutom sistemskom riziku, tj. o dobavljačima. I prije nego što je čovjek pošteno sjeo u stolicu, prvi je dobavljač pokrenuo stečaj, a mnogi su već blokirali račune Agrokorovih tvrtki i spremali se za aktiviranje jačih pravnih instrumenata, sve do samoga stečaja. Oni nisu marili za Alvareza, a zašto i bi kad im on nije imao što za obećati?

S naknadnom pameću netko bi mogao postaviti tezu da bi Alvarez sve te probleme nekako riješio. Rusi bi dali novce, računi bi se deblokirali, u najgorem slučaju prešlo bi se u neki poboljšani režim predstečaja. No to je tek jedna verzija alternativne povijesti. U drugoj verziji, Alvarez se naprosto ne bi snašao. Dobavljači bi bili prejaki i prije ili kasnije sve bi opet završilo u nekoj verziji Lex Agrokora ili stečaja koji bi opet, s par tjedana zakašnjenja, vjerojatno bio spriječen nekim drugim Lex Agrokorom. Bit je u tome da je jako teško zamisliti slabe domaće dobavljače ili toliko jaku vladu koja se ne obazire na pritiske domaćih dobavljača i vrlo vjerojatno marširanje njihovih radnika po Markovom trgu pred lokalne izbore u svibnju prošle godine, a da bi se ovakav slučaj mogao hladno ostaviti pod krovom domaćeg pravosuđa. Koje je, osim toga, poznato kao notorno neefikasno kad su stečajevi u pitanju. Frustrirajuća povijest stečajeva u okviru našeg pravosuđa stalna je sjenka priče o Agrokoru.

Ne tvrdim da čisto pravosudno rješenje ne bi bilo bolje. Uza sve troškove (padali bi distribucijski kanali, lanci dobavljača, medijske kuće čija prodaja zavisi o Tisku…), to bi možda pokazalo svu nesposobnost našega trgovačkog pravosuđa i konačno pokrenulo pravu reformu. Vrijednosti kompanija bi brže pale, pa bi se brže pronalazili novi vlasnici odnosno investitori. Možda bi se pravosuđe nekako mobiliziralo i kroz tu katarzu osposobilo, dokazalo, bolje organiziralo. Možda bi se u hodu bitno popravila predstečajna procedura, pa bi se sve odvijalo brže no što smo do sada navikli. Možda bi bilo dobro baš to što ne bi bilo kupljeno svo ovo vrijeme u kojem dio slabijih dobavljača nastavlja živjeti u iluziji da će još godinu, dvije ili tri nastaviti po starom, a onda će opet stvoriti neki pritisak ne bi li dobili kakvu pomoć od države ako opet zagusti.

Na nekoj načelnoj razini bilo bi bolje da je sve završilo pod krovom pravosuđa kojem se već godina oduzimaju ovlasti nad procesima. Slavko Linić je restrukturiranje poduzeća izvukao iz domene klasičnih stečajnih postupaka kada je 2012/13 uveo administrativno vođene predstečajne postupke. Izlika je bila – nesposobno pravosuđe i vrijednosti koji se gube u beskonačnim, višegodišnjim postupcima. No s druge strane, nameće se pitanje nisu li procesi pod krovom pravosuđa slabi upravo zato što se stalno izvlače na političku ledinu, čime se dodatno narušava institucionalni kapacitet i povjerenje u institucije?

Uistinu, da je sve prepušteno pravosuđu, rizici naknadnih tužbi protiv države bili bi manji. I ne bi se otvarala ova pitanja o konfliktu interesa uključenih strana poput Texo Managementa. Međutim, otvarala bi se neka druga, jednako teška pitanja. O pravosuđu se, naime, ne može govoriti apstraktno. Mi o tom pravosuđu nešto znamo. Govorimo o nadležnosti onog istog trgovačkog suda na kojem je u proteklih godina dana uhapšena jedna ranije ugledna sutkinja i stečajni upravitelj. To su, dakle, ljudi iz ešalona koji je trebao principijelno rješavati Agrokor.

Dakle, ping-pong: ako razmišljate o principima, vjerojatno ćete zaključiti da je Lex bio pogreška i da je sve trebalo prepustiti redovnim sudskim postupcima. Ako razmišljate na temelju iskustva, vjerojatno ćete zaključiti da bi gubitak preostale vrijednosti i radnih mjesta pod krovom pravosuđa bio dramatičan. Kako god bilo, dvojba što bi bilo kad bi bilo po definiciji nije rješiva. Začaran je to krug alternativnih povijesti.

Ostaje da svatko donese svoj konačni sud, A, B ili C: (A) Lex Agrokor je bio neizbježan, sačuvao je poslovni kontinuitet i radna mjesta najveće kompanije u državi, a najveća je zamjerka što nije regulirao konflikte interesa uključenih strana, dok bi stečaj bio katastrofa; (B) Do ove točke u rješavanju problema mogao je doći i Alvarez, i to brže i uz manje rizika naknadnih tužbi (Rusi bi ionako postali najveći pojedinačni vlasnici novog Agrokora pod Alvarezom) i (C) Bez obzira na troškove, sve je trebalo prepustiti pravosuđu, jer uza sve mane, pravosudni postupci balansiraju interese uključenih strana i uz primjenu općih načela insolvencijskog prava sve strane tretiraju na pravičan način, čime umanjuju rizike naknadnih tužbi, od kojih neke mogu završiti i na teret poreznih obveznika.

2. Još uvijek ne znamo hoće li Plenković održati dano obećanje o tome da neće biti troška za porezne obveznike

Premijer je vrlo rano shvatio raspoloženje javnosti i dao usmeno jamstvo da troškovi neće pasti na naša leđa. Koliko je to obećanje danas vjerodostojno?

Prema pisanju medija, u nagodbu ne idu izravni i razlučni vlasnici dionica te još neki manje bitni vjerovnici. Kada govorimo o vlasnicima, to se ne odnosi samo na Ivicu Todorića, nego prije svega na ostale dioničare Agrokorovih tvrtki, što se odnosi i na tvrtke koje dobro posluju. Od čuvenijih imena tu su Adris, Agram, mirovinci i mali dioničari, ali i neka državna tijela poput CERP-a.

Svi koji su ispali iz igre potencijalni su tužitelji Republike Hrvatske. Ne ulazeći ovdje u to hoće li oni pronaći dovoljno pravnih uporišta da tuže, koga će tužiti, kako, kolike su im šanse da dobiju parnice i kako će sudovi u slučaju presuda njima u korist utvrđivati visinu nastale štete, valja naglasiti da će te parnice, ako ih bude, potencijalno ugroziti Plenkovićevo obećanje da porezni obveznici neće platiti ni kune.

Prema javno raspoloživim informacijama, uporište za dioničare navodno postoji u činjenici da su jamstva za dugove grupe, koja su izdavale solidne kompanije poput Jamnice ili Leda, trebala biti osporena temeljem Zakona o trgovačkim društvima.

Sporenje jamstava značilo bi dvije stvari. Prvo, manjinski dioničari solidnih operativnih kompanija sačuvali bi neku vrijednost svojih dionica. Drugo, spašavanje konsolidirane grupacije kroz pribavljanje roll up kredita, ili nekim drugim financijskim modelom, bilo bi mnogo kompliciranije u tom slučaju.

Čini se da je ovo Ahilova peta intervencije Lexom, i to na dva načina. Prvo, ako krenu tužbe dioničara, trebat će godine da se dođe do presuda i procjena štete koje treba nadoknaditi. Sve podsjeća na famozne PIF-ove i slične epizode iz naše političko-ekonomske prošlosti koje su raščišćavane godinama. Do tada će Plenkovićevo obećanje biti zaboravljeno, čak i ako ishod po državu bude negativan. Stoga se čini da će za koju godinu neki drugi repovi Agrokora biti važniji.

To evocira drugi aspekt Lexove Ahilove pete: interes mreže dobavljača stavljen je ispred interesa uvijek gurnutih u stranu manjinskih dioničara. Netko će reći da je dionica najrizičniji instrument i da su se trebali sami brinuti za sebe, osobito kada su informacije o danim jamstvima bile javne. I to je točno. No, što ako su neki među njima računali na navodno vjerodostojno tumačenje ZTD-a koje limitira izloženost jamstvima bez obzira na njihove nominalne iznose? Što ako su izgubili oni koji su se oslonili na vladavinu prava?

Činjenica je da se izvanredna uprava odlučila brinuti prije svega za mrežu dobavljača i ne mariti mnogo za manjinske dioničare i za to kako će model nagodbe utjecati na razvoj hrvatskog tržišta kapitala i povjerenje u institucije koje ga okružuju. Bio je to svjestan odabir prioriteta koji će se nekome svidjeti, a nekome ne. Moje je mišljenje da se o interesima trebalo voditi jednako računa, ako je pravno uporište manjinskih dioničara doista toliko čvrsto kakvim ga u javnosti predstavljaju (u što ne mogu biti siguran, jer nisam pravnik i nisam proveo detaljne konzultacije o tom pitanju).

3. Još uvijek ne znamo kako će teći operativno restrukturiranje

Sljedeća ex post Ahilova peta nagodbe vezana je uz operativno i konačno vlasničko restrukturiranje koncerna, koje tek predstoji.

Nakon prvih nekoliko mjeseci izvanredne uprave upućeni su počeli isticati činjenicu da se od nje ne može očekivati operativno restrukturiranje, jer za to nema ni znanja ni vremena. Doista, izvještaji pokazuju da trgovački dio Agrokora proizvodi gubitke, a to znači da se u tom problematičnom segmentu pod izvanrednom upravom nije mnogo toga promijenilo. Restrukturiranje – rezovi, reorganizacije, prodaje kompanija ili njihovih dijelova – ostavljeno je za kasniju fazu, nakon što sud verificira nagodbu i stvori se nova vlasnička struktura. To će se formalno dogoditi najkasnije 10. srpnja.

Naizgled, dobavljači će u tom procesu biti osigurani, jer nagodba navodno sadrži neke odredbe o privilegiranom položaju dobavljača na Konzumovim policama u sljedećih nekoliko godina.

Međutim, život i tržište mijenjaju se strelovitom brzinom. Stoga se ne treba čuditi ako ćemo u narednim godinama češće nego do sada slušati o problemima negdje u dobavljačkoj mreži. Iako ne znamo detalje nagodbe, valjda nitko nije bio toliko neodgovoran da dobavljačima jamči i cijene; to bi snažno srušilo preostalu vrijednost koncerna. Imperativ tržišne efikasnosti nametnut će se dakle jače nego do sada, pogotovo s obzirom na činjenicu da Konzum već godinu dana posluje u uvjetima stresa, što konkurencija sigurno već uvelike koristi. Nova vlasnička struktura Agrokora, a samim time i Konzuma, značit će da slabiji dobavljači nisu realizirali svoj glavni cilj – da lanac ostane hrvatski, da ga vode naši ljudi. U budućnosti će se morati izravnije suočiti s realnostima depersonaliziranog tržišta.

Osim toga, trebat će provariti činjenicu da Agrokor više nije «naš». Ni prije nije bio «naš», ali kratkovidna logika ekonomskog nacionalizma nekako je navodila ljude na pomisao da je bolje ako Agrokor ima neki Hrvat, nego neki Hans ili John. Uostalom, našega je čovjeka lakše mrziti kad nam je tu, nadohvat ruke.

Hoće li zbog predstojeće vlasničke promjene doći do definitivnog rastakanja logike ekonomskog nacionalizma pod čijom se krinkom najčešće kriju privilegije i rente za odabrane, ili treba očekivati njegov ponovni uzlet nakon što do glava stigne spoznaja da Agrokor, a to znači ne samo Konzum, Jamnicu, Ledo i ostale kompanije, nego i plodne ravnice naše Baranje, više ne kontrolira naš čovjek, Hrvat? Većinu, kada se zbroje, po svemu sudeći imat će «Rusi» i «Amerikanci» (koji, sic!, tek što nisu zaratili oko Sirije!), a kompanija je – Nizozemska!?

Mogao bih se kladiti da će sljedeća faza operativnog i vlasničkog restrukturiranja biti praćena valom moralne panike zbog predaje svega strancima i zbog pucanja lanaca koji su osiguravali da naši proizvodi preko naših trgovaca dođu do naših ljudi i turista. Današnji govor prvog HSS-ovca u Saboru već je na tome tragu, uz neizbježnu dozu lošeg humora u što je upleo i nizozemskog kralja koji, valjda, ima neke veze sa sjedištem novog Agrokora.

Osim toga, neće nedostajati pokušaja da se ponovo konsolidira neka domaća struktura koja će ambiciozno integrirati zelenu i plavu Hrvatsku, od polja do stola. Uz više ili manje otvorenu pomoć države naravno. Tko se neće ukrcati na taj vlak bit će označen kao strani plaćenik ili u najmanju ruku kao neznalica koja ne razumije važnost državne strategije (Pa zar vam nije jasno kako to rade mnogo pametniji od nas?).

To što ove prijemčive teze najčešće prikrivaju interese neke industrijske oligarhije se ne razumije, ili se tolerira, jer se smatra da su poslovne oligarhije najbolji ili jedni mogući način organizacije velikog businessa, i kalkulira se da su troškovi oligarhijskih renti manji od društvenih koristi u vidu pregovaračkog položaja sindikata ili kratice između kakvog državnog ministarstava i položaja u korporativnoj oligarhiji.

S druge strane, glavne prave pouke slučaja Agrokor u osnovi su pouke o tome što se dogodi kada institucije ne funkcioniraju, kada tržište nije uokvireno institucionalnom mrežom koja osigurava ravnopravan nastup svim tržišnim takmacima. Agrokor dakle nosi jednu poruku o tome da je zakazala strana institucionalne prevencije: zaštita tržišnog natjecanja mora ojačati, a prevencija monopola, oligopola i kašnjenja s plaćanjima mora dobiti zube, baš zato da više nikada ne nastane tako velika gospodarska struktura koja u sebi može dugo prikrivati neefikasnosti. Agrkor nosi i drugu poruku, poruku o institucionalnoj kurativi: nezavisno i snažno pravosuđe,s ljudskim i materijalnim kapacitetima za pravično provođenje najsloženijih postupaka, nužan je uvjet kvalitetnog funkcioniranja tržišnog gospodarstva.

Što mislite, koja će poruka prevladati; ova druga o tome da moramo dovesti u red naše institucionalne nedostatke i razviti tržište, ili ona prva o tome da smo jadni, mali i frustrirani u svijetu u kojem velike ribe jedu male, i da se moramo pod hitno zbrojiti, obnoviti suverenitet, pronaći sposobne domoljube – vlasnike i mendažere – podržati naše nacionalne ekonomske šampione i konačno, planski, pospajati sve pametne ljude i realizirati naše potencijale, neiskorištene resurse?

http:// arhivanalitika.hr/blog/agrokor-je-li-vrijeme-za-epilog-u-tri-tocke/